جنسن و مک‌لینگ (۱۹۷۶) نشان دادند که، سهام‌داران به علت بدهی محدود شده حقوق صاحبان سهام، و مدیرانی که در راستای منافع آن ها فعالیت می‌کنند، چگونه ترغیب شده‌اند تا طرح‌هایی را تأیید کنند که نسبت به آن طرح‌هایی که در ابتدا و قبل از تعهد بدهی مد نظر داشتند پر ریسک‌تر است. در واقع، هر گاه منابع مالی از سرمایه‌گذاری‌ها به دست می‌آید، مدیران می‌توانند از این منابع مالی برای سرمایه‌گذاری‌های متنوعی استفاده کنند که پر ریسک‌تر هستند؛ اگر قیمت اوراق بدهی بر مبنای سطح ریسکی که از قبل در طرح وجود دارد، تعیین شود، طرح‌های پر ریسک می‌تواند منجر به کاهش اوراق بدهی شود. در این مورد، ارزش بازار اوراق بدهی کاهش خواهد یافت و زیان اعتباردهندگان، سود سهام‌داران خواهد بود؛ چراکه شرکت ترغیب خواهد شد تا اوراق بدهی جهت تضمین طرح‌های سرمایه‌گذاری که حتی پر ریسک هستند، منتشر کند (جنسن و مک‌لینگ، ۱۹۷۶: ۳۵۴).
به عبارت دیگر، اعتباردهندگان در چنین وضعیتی آسیب می‌بینند، چرا که آن ها نسبت به دیگران که قادرند نمونه های دیگری از سرمایه‌گذاری‌ها را در دسترس داشته باشند، به بازده کمتری دست می‌یابند. در نتیجه، ارزش بازار بدهی کاهش خواهد یافت؛ در حالی که، ارزش بازار سهام به علت احتمالات مربوط به بازدهی بیشتر، افزایش خواهد یافت. از این رو، ارزش از اعتباردهندگان به سهام‌داران منتقل خواهد شد. این مکانیسم، مبتنی بر تفاوت بنیادین بین حقوق صاحبان سهام و بدهی و به صورت جزئی‌تر، حساسیتی که آن ها نسبت به سطح ریسک شرکت دارند، است (روکا و همکاران، ۲۰۰۷: ۸۱).
۲-۲-۲-۳- عوامل مربوط به سرمایه‌گذاری کمتر از حد
به طور کلی، سرمایه‌گذاری کمتر از حد، که معلق بودن بدهی[۴۸] نیز نامیده می‌شود، از روابط نمایندگی بین سهام‌داران و اعتباردهندگان (با فرض این که مدیران در راستای منافع سهام‌داران عمل می‌کنند)، یا از روابط نمایندگی بین سهام‌داران جدید و قدیمی (با فرض این که مدیران در راستای منافع سرمایه‌گذاران قدیمی عمل می‌کنند) ایجاد می‌شود. مایرز در مطالعه خود در سال ۱۹۷۷، نشان داد که روابط بدهی می‌تواند مدیران را ترغیب کند تا از سرمایه‌گذاری در طرح‌هایی با ارزش فعلی خالص مثبت صرف‌نظر کنند و از این طریق ارزش شرکت کاهش یابد. وی بر این اعتقاد است که، وجود بدهی پر ریسک، که ارزش بازار پایین‌تری نسبت به ارزش اسمی دارد، تأثیر منفی بر انتخاب‌های سرمایه‌گذاری شرکت می‌گذارد. از نظر وی، ارزش شرکت از دارایی‌ها و فرصت‌های رشد که مبتنی بر سرمایه‌گذاری‌های سوردآور است، تشکیل شده است. ارزش فرصت‌های رشد به تصمیم‌گیری مدیریت برای سرمایه‌گذاری بستگی دارد. فرصت‌های رشد، تحت‌تأثیر نحوه تأمین مالی دارایی‌های به کار گرفته شده و ساختار سرمایه شرکت قرار می‌گیرد. از این رو، محور کلیدی در به وجود آمدن مسئله سرمایه‌گذاری کمتر از حد، کیفیت تصمیم‌گیری شرکت است. مدیران در زمانی که در تلاش هستند تا ارزش شرکت را به حداکثر برسانند، باید تمامی گزینه‌های سرمایه‌گذاری با ارزش فعلی خالص مثبت را مورد استفاده قرار دهند. اما در زمانی که شرکت دارای بدهی (وام) پر ریسکی است، مدیران که در راستای منافع سهام‌داران فعالیت می‌کنند تصمیماتی را اتخاذ می‌کنند که منجر به رد سرمایه‌گذاری‌های سودآور و پر ارزش برای شرکت می‌شود. به عبارت دیگر، سهام‌داران شرکت‌هایی که دارای بدهی پر ریسک هستند، تمایل ندارند تا به تأمین مالی طرح‌ها و در نتیجه تقبل هزینه هایی بپردازند که عمدتاًً یا منحصراًً از منافع اعتباردهندگان شرکت تشکیل شده است. از این رو، در حالی که طرح دارای ارزش فعلی خالص مثبت است، پذیرفته نمی‌شود، و بدون اینکه منافعی را برای سهام‌داران به وجود آورد، ارزش بازار بدهی مطابق با ارزش اسمی افزایش می‌یابد. به طور کلی، وجود بدهی پر ریسک، باعث به وجود آمدن وضعیت بالقوه‌ای در شرکت می‌شود. مدیر از این وضعیت سوء استفاده کرده و با تصمیمات غیر بهینه خود در راستای منافع سهام‌داران حرکت می‌کند. بنابرین، شرکت‌هایی که بدهکار (مقروض) هستند، قادر به تأمین مالی طرح‌هایی با ارزش فعلی خالص مثبت نخواهند بود. در نتیجه، فرصت‌های سرمایه‌گذاری و در بلند‌مدت، ارزش شرکت را از دست می‌دهند.
بر اساس توضیحات بالا، از دلایل به وجود آمدن سرمایه‌گذاری کمتر از حد، می‌توان به مسائل مخاطره اخلاقی و گزینش نادرست ناشی از تضاد نمایندگی و عدم تقارن اطلاعاتی، اشاره کرد. در واقع، اعتباردهندگان با افزایش میزان منافع و یا با محدودکردن اعتبار (بستانکار)، مانع از رفتار فرصت‌طلبانه مدیران و سهام‌داران می‌شوند. از این رو، مشکل است تا بتوان اثبات کرد که، کیفیت رفتار مدیریت شرکت در انتخاب سرمایه‌گذاری، به علت کمبود اطلاعات است. از این رو، یک سرمایه‌گذاری سودآور می‌تواند با توجه به ساختار سرمایه و به علت هزینه های بالای بدهی پذیرفته نشود؛ و در نتیجه، سهام‌داران هزینه تضاد منفعت را متحمل شوند. در این حالت، شرکت برای تأمین مالی از حقوق صاحبان سهام جدید به جای اخذ وام (بدهی) استفاده می‌کند. بدین طریق، تضاد منفعت بین سهام‌داران جدید و قدیمی (با سابقه‌تر) به وجود می‌آید. در حقیقت، سهام‌داران جدید، از کیفیت واقعی سرمایه‌گذاری‌های مد نظر شرکت آگاهی ندارند، و از این رو خواستار اضافه ارزش در اوراق بهادار برای منابع مالی خود می‌شوند تا از این طریق، خودشان را از رفتار فرصت‌طلبانه بعدی حفظ کنند. به عبارت دیگر، شرکت با حقوق صاحبان سهام که قیمت آن پایین‌تر از قیمت بازار است، تأمین مالی خواهد کرد. چنین عملی می‌تواند منافع سرمایه‌گذاری با ارزش فعلی خالص مثبت را خنثی کند و در نتیجه موجب از دست رفتن ارزش و رد طرح سرمایه‌گذاری شود (روکا و همکاران، ۲۰۰۷: ۸۲).
